华友钴业(603799)：钴行业有望再次迎来上涨周期 新能源汽车销量增加

华友钴业是深耕刚果十年的钴资源+冶炼龙头，资源端拥有刚果金钴矿+民采矿的低成本供应，冶炼端是全球市占率18%的最大龙头，国内市占率超过30%。深耕刚果金十年搭建的稳定渠道为公司带来低价采购民采矿的成本优势，同时PE527 矿山以及Mikas 项目的投产为公司提供了基本的低成本矿山供给。

钴、铜、镍、正极材料多轮驱动，提高公司未来盈利稳定性。公司经营主要有三个大方向的变化，一是公司开始建设印尼钴镍项目，项目总投资12.8 亿美元(华友持股57%)，投产后将拥有6 万吨镍+7000 吨钴产能，预计2022 年下半年完全投产;二是刚果金继续增加铜产能，预计2019 年刚果金铜产量达到6 万吨，2020 年将达到9 万吨，低成本铜产能为公司提供稳定可靠的现金流;三是拓展下游正极材料业务，到2020 年初公司将建成约10 万吨正极材料产能，通过合资方式切入LG 与浦项制铁供应链。

2020 年下半年电钴价格有望上涨至35 万元/吨。考虑到6 月底开始刚果金民采矿钴企大多停产，以及嘉能可Mutanda 矿山持续三年的减产计划，预计2019-2020 年全球钴供给分别为14.4 万吨、15.3 万吨，而需求端2020 年在全球新能源汽车销量300 万辆的假设下全球钴需求为15.3 万吨，考虑到2020 年美德两国大幅提高新能源汽车补贴力度以及整车厂新车型大批量进入市场，2020 年全球新能源汽车销量有望突破300 万辆，钴供需有望迎来紧缺，2020 下半年电钴价格有望上涨至35 万元/吨的平衡点，全年均价有望达到30 万元/吨。

首次覆盖，给予增持评级。我们预计公司2019-2021 年钴冶炼产量分别为2.65 万吨、3.1万吨、3.54 万吨，预计公司2019-2021 年铜产量分别为6 万吨、9 万吨、10 万吨，预计2019-2021 年电钴均价分别为25 万元/吨、30 万元/吨、35 万元/吨，预计2019-2021年铜价分别为4.7 万元/吨、4.7 万元/吨、4.7 万元/吨，则对应公司2019-2021 年归母净利润分别为1.66 亿元、9.88 亿元、15.24 亿元，对应2019-2021 年PE 估值分别为259倍、42 倍、28 倍。预计2020 年钴价前低后高，公司季度盈利有望持续向上，且长期看钴资源有限长期价格仍将稳中有升，公司业务多轮驱动也将提高盈利稳定性及周期高点盈利，2019 年是周期底部PE 估值较贵不影响公司内在长期价值，参照可比公司2020 年平均PE 估值45 倍，同时考虑到钴行业景气度将持续向上，整体行业估值应有10%溢价，对应2020 年公司目标PE49.5 倍，六个月目标价45.5 元/股，空间17%，首次覆盖，给予增持评级。

风险提示：新能源汽车需求低预期;刚果金的钴供应不确定性。